李逍遥

大空头 2.0–风雨欲来的金融危机

李逍遥 今日热点 2018-02-01

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学员优秀作业

本期话题:上周的微课堂,我们预测了2018年全球可能会在哪些热点地区出现哪些热点事件。但限于时间有限,所以侧重点偏向地缘政治。本周,我们继续来预测2018,但会重点偏向经济领域。

本篇内容为鸿学院微课堂优秀作业,仅代表作者观点。

注:红字部分为宋老师标注精彩内容及批注

大空头 2.0 – 风雨欲来的金融危机

■文 | 曹伟华

摘要:现今距离08年的金融海啸已经快要10年了,上次金融危机后的满目疮痍还是历历在目。自美国总统特朗普上台以来,美国的资本市场经历了极度的繁荣,失业率也屡创新低。然而这一切繁荣的背后却也蕴藏着巨大的隐患。美联储加紧加息缩表,美国政府财政赤字还会大幅提高,整个社会并没有真正摆脱上次危机以来的高额负债。 在重大改革迟迟不见进展的同时,时间却在一点点流逝。2018年,我们已经接近了一个拐点,新常态终究不可永续,种种迹象表明,经济脱轨掉头向下的概率正在逐步增加。新年伊始,我们应该未雨绸缪,做好充分的准备。

关键字:金融危机,利率,美元。

核心问题:如果下一次金融危机正在酝酿,哪些市场值得我们重点关注?

一、 美元冷环流进行时

今年已经是自2014年下半年开始的美元冷环流的第四个年头了,虽然我们中国经济也经历了股市暴跌,汇率承压,外储缩水,但一切总归是有惊无险,经济增长的大趋势算是没有被打断。随着关键利率指标—10年期美国国债的收益率达到2.57这一重要关口,债券技术上熊市的拐点被确立。随着未来美联储加息缩表的跟进,短期利率联邦基金利率会继续飙升,而购债规模的下降也将使长期利率承压。我国外汇储备最新公布的数据显示,总体外汇储备创11个月来新高,达到了3.14万亿,然而这其中的美国国债确创下了去年7月份以来的新低。与此同时,日本央行的外汇储备下降了1.1%,目前维持在了1.08万亿。随着美元冷环流的持续,各国的货币和外汇储备将继续承压。

二、 此次环流与以往相比的额异常情况

虽然美元周期性的冷暖环流已经带动世界经济走过了几个大的周期,对于这次的冷环流我们也不足为奇,然而仔细研究发现,这次环流呈现出了与以往不同的一些特点。比如下面这张图显示了此次加息过程却赶上了美国财政收入的下降。而这出现在新兴市场出现大规模的美元债务危机之前。

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结合减税的效果,美国的财政赤字必定会进一步扩大。就全球来看,目前各国央行外出的美元资产总和的增长率是小于美国政府财政赤字的增长率的,如果按照目前的趋势走下去,这一敞口还会继续扩大。在外国购债者减少购买的情况下,要想缓解财政赤字,除了正在做的加息促进美元的回流以外,剩下的两条路无非是:1)敦促银行,养老基金,货币基金购买更多的国债;2)重新QE。无论那条路,都会增加金融系统的不确定性。

另外一个不同寻常点出现在了美元指数上。自2014年美元环流开始后的美元指数牛市在2016年底出现了拐点,时间上与特朗普就任总统的时间相近。美元指数在周中又触及了90的大关,且在技术形态上下方没有支撑。美元从104的高点跌倒了90附近,且最近与利率的相关性开始变弱。当然不排除这是海啸前的退潮。美元的进一步走势值得关注。

三、 引爆危机的三重火箭

随着利率的飙升,高倍杠杆玩法逐渐会感受到压力。几个瓶子一个盖儿的杂技玩法也会越来越惊心动魄。如果危机不可避免,那么在市场中寻找预示危机的信号就显得非常必要。

美元和债务是一对孪生兄弟,而就全球范围来看,有三个重要的美元/利率市场,分别是1)联邦基金利率市场(fed funds),2)欧洲美元/海外美元市场 (eurodollar), 3)回购市场(repo)。由于美元冷环流造成的海外美元的稀缺,叠加上欧洲日本实行的0利率、负利率政策,第一级危机的引爆点很可能是美国海外的垃圾债市场或者是意大利等国的银行体系。此外加拿大的房价也值得关注,加拿大房市在上次危机后迅速恢复,并且在之后屡创新高,房屋贷款证券化的资产也使得整个银行体系蕴藏着巨大的隐患。

如果海外的利率危机扩大,波及到美国的话,第二级危机的爆发很可能就是美国国内的金融体系,很可能是利率掉期(interest rate swap)市场以及回购市场。回购市场最新的利率已经达到了1.5左右,而且有相当一部分抵押物是ABS这种质量堪忧的资产。值得注意的是,在高盛刚刚公布的Q4财报当中,交易的利润同比下降了50%,这其中是否牵扯了不良资产的交易值得进一步关注。

以上一切的分析都是建立在对美元的普遍信心之上,如果危机进一步发酵,最坏的情况可能会导致整个美元的货币体系的不稳定,如果美元体系危机失控,出现像1920年代德国马克大幅贬值的情况, 那么债务泡沫和资产泡沫很可能出现与以上分析截然不同的结果。比如委内瑞拉金融体系出现危机之后,股票(其背后代表的公司有形资产)反而成了抗击货币贬值有效的资产配置。尤其是拥有重资产的公司,比如铁路公司,电力水利公司等。那么近期以来的美股抛物线式的上涨反而成了一种应对危机的理性选择。

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四、 金融系统在变得越来越脆弱

如果我们把时间轴拉长,从20年前开始看,我们会发现整个金融体系的脆弱度是呈指数级增加的。98年在长期资本公司面临破产违约的紧要关头,14家华尔街的银行联合起来,为其注入流动性,缓解了危机。08年由次级贷引发的金融危机,仅仅靠华尔街银行的力量已经不足以自保了,这时候美联储站出来,采用印钞票的方式,将各大银行救下。如果再有新的危机发生, 仅仅靠央行印钞还能不能拯救危机?80年代沃克尔采用的提高利息来拯救美元的方法已经不行了,如果现有货币体系出现危机,摆在我们面前的有四条路:1)采用SDR或者其他形式的多国货币作为一种统一的货币,本质上还是一种债务型货币;2)各个地方陷入货币割据;3)黄金/白银重新货币化;4)基于区块链技术的某种世界统一货币。无论最后出现那种情况,货币危机所带来的金融体系和贸易体系的动荡,以及对经济活动的波及,都需要整个社会花费较长时间来恢复,如果危机加重,有可能引发社会动荡甚至战争。

五、 风雨欲来,未雨绸缪

预测危机何时发生是困难的,但是在这个关键时间节点做好充分准备确是十分必要的。尽管埃尔埃利安在他最新的一篇文章中表达了他对新常态转向真正繁荣的信心,但就整个经济规模的走势来看,危机的概率仍然大于向好的概率。如果真的爆发危机,这次危机可以视为08年危机被拖延后的二次爆发,且爆发的当量一定大于上一次。鉴于潜在的美元危机,人民币也难免会被额殃及池鱼。由此一来,仅仅增加现金储备是不够的,适当配置金银现货才是防止危机,对冲风险的最有效途径。一旦最坏的情况出现,货币体系危机发生,我们有理由相信,货币的无冕之王才是真正能帮助人们熬过危机的救命稻草。当一切尘埃落定,人们才会发现,货币并不等于财富。罗马、宋朝,古往今来的帝国兴衰都见证了这一点。正所谓“秦人不暇自哀,而后人哀之;后人哀之而不鉴之,亦使后人而复哀后人也。”

只有辛勤劳动,努力创造真实财富,才能铺就通往幸福生活与民族富强的康庄大道。

参考资料:货币战争5,Breaking out of low-growth ‘new normal’ is on horizon – by Mohamed El-Erian

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